老齡化趨勢(shì)疊加滲透率提升，眼科醫(yī)院成為一條持續(xù)增長(zhǎng)的黃金賽道。

       在這條黃金賽道中，龍頭愛爾眼科營(yíng)收規(guī)模十年增長(zhǎng)7.5倍，華廈眼科、何氏眼科、瑞普眼科、朝聚眼科也趁勢(shì)登陸資本市場(chǎng)，并在資本助力下業(yè)績(jī)持續(xù)走高。

       然而，并非所有公司都能享受到黃金賽道帶來(lái)的紅利，鋼結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)起家的光正集團(tuán)在轉(zhuǎn)型眼科賽道五年后，營(yíng)收規(guī)模依然停滯不前，如今業(yè)績(jī)也僅能達(dá)到2018年剛收購(gòu)新視界眼科時(shí)的水平。

       與一眾眼科公司橫向?qū)Ρ龋庹劭撇粌H眼科業(yè)務(wù)營(yíng)收落后于其他對(duì)手，而且眼科醫(yī)院（診所）數(shù)量也是已經(jīng)上市公司中最少的。更為關(guān)鍵的是，無(wú)論是營(yíng)收還是規(guī)模，光正眼科這些年都止步不前，淪為黃金賽道中的“差等生”。

       圖：眼科醫(yī)院2023年?duì)I收與規(guī)模，來(lái)源：錦緞研究院

       8月27日，光正眼科發(fā)布了2024年中報(bào)，營(yíng)收規(guī)模與凈利潤(rùn)雙雙驟降。具體來(lái)看，光正眼科今年上半年總營(yíng)收4.82億元，同比降低11.81%；歸屬股東凈利潤(rùn)127.39萬(wàn)元，同比下降75.37%；扣除非經(jīng)常性損益后，光正眼科更是出現(xiàn)665.89萬(wàn)元的凈虧損。

       從光正眼科身上，投資者不難發(fā)現(xiàn)，即使利用資本力量跨界進(jìn)入黃金賽道，但如果管理層沒有優(yōu)秀的整合能力，最終也僅會(huì)留下一地雞毛。企業(yè)發(fā)展不能急于求成，必須踏踏實(shí)實(shí)一步一個(gè)腳印。

01

光正眼科的擴(kuò)張困局

       眼科醫(yī)院之所以成為黃金賽道，核心原因在于其業(yè)務(wù)模式是標(biāo)準(zhǔn)化的，具有極強(qiáng)的可復(fù)制性。無(wú)論是龍頭愛爾眼科，還是華廈眼科、何氏眼科等新勢(shì)力，它們?cè)鲩L(zhǎng)的核心都在于全國(guó)規(guī)?；瘮U(kuò)張之上。

       復(fù)盤幾家眼科玩家這些年的動(dòng)作，它們的全部注意力都放在了規(guī)模擴(kuò)張這件事上。過(guò)去五年中，愛爾眼科的眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量由170家增長(zhǎng)至439家；何氏眼科的眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量由78家增長(zhǎng)至121家；華廈眼科、普瑞眼科、朝聚眼科也均在IPO之后迅速拓展了眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量。

       圖：眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量一覽，來(lái)源：錦緞研究院

       光正眼科卻起了個(gè)大早趕了個(gè)晚集。光正集團(tuán)于2018年通過(guò)跨界收購(gòu)新視界眼科進(jìn)入眼科賽道，彼時(shí)整個(gè)中國(guó)資本市場(chǎng)中僅有愛爾眼科一家眼科上市公司，光正眼科是名副其實(shí)的“二哥”。按照眼科賽道正常的發(fā)展路徑，光正眼科完全可以憑借資本力量迅速擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)跨越式增長(zhǎng)。

       現(xiàn)實(shí)情況卻是，光正眼科2019年的時(shí)候擁有12家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，而到了2023年其卻僅擁有17家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，而且這新增的5家醫(yī)療機(jī)構(gòu)中還有3家是診所形式。這些數(shù)據(jù)足以說(shuō)明，光正眼科并沒有快速擴(kuò)張復(fù)制的能力，因此公司整體增長(zhǎng)策略十分保守，其很快就被華廈眼科、普瑞眼科、朝聚眼科等后來(lái)者趕超，在黃金賽道中慘遭墊底。

       以營(yíng)收規(guī)模數(shù)據(jù)觀測(cè)，光正眼科是唯一一家過(guò)去五年?duì)I收規(guī)模沒有增長(zhǎng)的公司。高速增長(zhǎng)的愛爾眼科姑且不論，華廈眼科、何氏眼科、普瑞眼科、朝聚眼科等后來(lái)者也均實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收規(guī)模的顯著增長(zhǎng)，光正眼科已經(jīng)成為眼科上市公司中眼科業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模唯一沒有突破10億元的公司。

       圖：營(yíng)收規(guī)模一覽，來(lái)源：錦緞研究院

       光正眼科失去了擴(kuò)張能力，與光正集團(tuán)和新視界眼科原管理層之間的矛盾不無(wú)關(guān)系。在光正眼科業(yè)績(jī)最差的2020年，新視界眼科創(chuàng)始人林春光卻連續(xù)大手筆減持，并在當(dāng)年8月辭去上市公司副董事長(zhǎng)、董事等職務(wù)，最終導(dǎo)致光正眼科業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)慘淡。

       收購(gòu)新視界眼科時(shí)，雙方簽訂了業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議，而新視界業(yè)績(jī)對(duì)賭并未完成。因此光正眼科要求新視界眼科、林春光等多方原股東支付3.85億元的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款，而新視界眼科原股東卻反訴光正眼科，稱尚有3.13億元股權(quán)交易款處于拖欠狀態(tài)。最終，光正眼科要求被駁回，而新視界3億元尾款只有1億元得到支持。

       與新視界原管理層“裂穴”之后，光正眼科擴(kuò)張幾近停止，營(yíng)收規(guī)模持續(xù)下降，公司整體進(jìn)入至暗時(shí)刻。

02

逆水行舟，不進(jìn)則退

       逆水行舟，不進(jìn)則退。這八個(gè)字生動(dòng)地總結(jié)了光正眼科過(guò)去五年的處境。

       新視界眼科管理層出走之后，光正眼科不僅失去擴(kuò)張能力，而且現(xiàn)有醫(yī)院的經(jīng)營(yíng)也出現(xiàn)了問(wèn)題。當(dāng)然，這背后有疫情帶來(lái)的影響，但也從側(cè)面反映出光正眼科對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力較弱的客觀問(wèn)題。

       在2019年的時(shí)候，光正眼科的眼科業(yè)務(wù)營(yíng)收8.38億元，當(dāng)時(shí)其共有12家眼科機(jī)構(gòu)，單院營(yíng)收能力達(dá)到6983.33萬(wàn)元。客觀而言，這樣的單店盈利能力放在整個(gè)行業(yè)都是較為突出的。

       圖：光正眼科單院營(yíng)收能力解析，來(lái)源：錦緞研究院

       可是，這樣的營(yíng)收趨勢(shì)光正眼科僅保持了一年，2020年光正眼科單院營(yíng)收能力就斷崖式下跌至4850萬(wàn)元，同比下降30.5%。在最慘淡的2022年，光正眼科單院營(yíng)收能力降至3512.5萬(wàn)元，僅為2019年巔峰時(shí)期的一半。雖然從2023年開始，光正眼科單院營(yíng)收能力有所回升，但也遠(yuǎn)不及2019年水平。

       如果說(shuō)擴(kuò)張考驗(yàn)的是管理層的經(jīng)營(yíng)能力，那么單院水平考驗(yàn)的則是管理層經(jīng)營(yíng)態(tài)度。在已經(jīng)坐擁成熟經(jīng)營(yíng)能力的情況下，單院營(yíng)收水平卻持續(xù)走低，這足以表明光正眼科管理層并沒有把重心放在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)上。

       在新視界眼科并購(gòu)遭遇的失敗，并沒有動(dòng)搖光正眼科管理層持續(xù)并購(gòu)的決心，其依然希望通過(guò)并購(gòu)美爾目醫(yī)療延續(xù)增長(zhǎng)。光正眼科為北京光正的參股股東，持有15.54%股權(quán)，而北京光正則是美爾目醫(yī)療控股股東，持有51%的股權(quán)。從目前公司的動(dòng)作看，光正眼科極有可能在未來(lái)將美爾目醫(yī)療納入上市公司之中，以期重新激活增長(zhǎng)。

       但較為可惜的是，光正眼科這邊躊躇滿志，而美爾目醫(yī)療卻滿目瘡痍。截至2023年9月底，美爾目醫(yī)療總資產(chǎn)2.29億元，而凈資產(chǎn)卻為-3億元；2023年1-9月，公司整體營(yíng)收為1.65億元，可卻錄得4950.76萬(wàn)元的虧損。更為讓人失望的是，美爾目醫(yī)療還于2023 年 05 月 19 日被列為失信被執(zhí)行人。

       圖：美爾目醫(yī)療財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來(lái)源：公司公告

       美爾目創(chuàng)始人葉子隆似乎也早已離開公司，目前其微博認(rèn)證已經(jīng)去掉“美爾目”標(biāo)簽，變更為“保定鷹華眼科醫(yī)院院長(zhǎng)”，與新視界眼科原管理層“裂穴”的劇情恐將再度上演。

       復(fù)盤光正眼科的發(fā)展路徑，管理層一開始就將企業(yè)發(fā)展的核心聚焦于資本并購(gòu)之上，導(dǎo)致忽略了實(shí)體經(jīng)營(yíng)。然而，在并購(gòu)過(guò)程中，光正眼科管理層又不能很好地與原管理層達(dá)成利益共享，進(jìn)而最終導(dǎo)致收到手的資產(chǎn)質(zhì)量遠(yuǎn)不及預(yù)期。

       資本不是萬(wàn) 能的，很多成功的并購(gòu)交易背后，看似是資本的力量，本質(zhì)是經(jīng)營(yíng)的勝利。

       03

       資本是風(fēng)，人是魂

       有人的地方就有江湖。江湖從來(lái)不是打打殺殺，而是人情世故。

       光正集團(tuán)跨界進(jìn)入眼科醫(yī)院的做法并沒有錯(cuò)，畢竟這是一個(gè)造就了諸多增長(zhǎng)案例的黃金賽道。但那些增長(zhǎng)案例并不是憑空而來(lái)，而是必須建立順應(yīng)產(chǎn)業(yè)理性發(fā)展的基礎(chǔ)上。

       眼科醫(yī)院隸屬于連鎖醫(yī)療，其商業(yè)模式最大的特點(diǎn)就是可復(fù)制性，依靠的是管理層的管理經(jīng)驗(yàn)與方法論，這才是造就持續(xù)增長(zhǎng)的根基所在。資本固然可以提升企業(yè)擴(kuò)張的速度，但如果管理層不具備管理經(jīng)驗(yàn)與方法論，那么只會(huì)白費(fèi)力氣，最終還是要重蹈光正眼科的覆轍。

       所以，眼科醫(yī)院的核心競(jìng)爭(zhēng)力究竟是什么？是品牌？是設(shè)備？其實(shí)都不是，眼科醫(yī)院商業(yè)模式的核心競(jìng)爭(zhēng)力正是操盤的人。如果操盤者不能很好地把控企業(yè)發(fā)展方向，而是一味地想要通過(guò)資本力量強(qiáng)行收購(gòu)，那么終會(huì)在資本海洋中迷失方向。

       這些年來(lái)，光正眼科并非沒有懂行業(yè)的人，無(wú)論是新視界眼科的林春光，還是美爾目眼科的葉子隆，他們都是常年深耕行業(yè)的專家，可最后他們都與光正眼科分道揚(yáng)鑣。光正眼科缺少的不是別的，正是一個(gè)好的操盤舵手，一個(gè)懂眼科醫(yī)院的專家。它明明可以利用被收購(gòu)機(jī)構(gòu)創(chuàng)始人的優(yōu)勢(shì)發(fā)展企業(yè)，但最后卻總以紛爭(zhēng)收?qǐng)觥?/p>

       截至6月底，光正眼科整體負(fù)債率高達(dá)81%，整體負(fù)債合計(jì)12.57億元，如果剔除公司賬面3.77億元的商譽(yù)資產(chǎn)，那么公司實(shí)際凈資產(chǎn)將降為-0.82億元。公司賬面共有貨幣資金1.42億元，但卻面臨3.2億元的短期債務(wù)壓力，背負(fù)著極大的運(yùn)營(yíng)壓力，公司金融償付壓力也很大。

       從光正眼科中報(bào)看，整個(gè)上半年扣非凈利潤(rùn)為-665.89萬(wàn)元，可以公司自身造血能力嚴(yán)重不足，依然需要資本騰挪去維系生存。擴(kuò)張、償債、造血，這是光正眼科管理層亟需解決的課題。

       回歸投資層面，光正眼科已經(jīng)超過(guò)十年沒有進(jìn)行過(guò)分紅，而且公司內(nèi)部利益繁雜，大規(guī)模減持屢見不鮮，這些都是盲目并購(gòu)而產(chǎn)生的后遺癥。所以光正眼科業(yè)務(wù)的疲態(tài)只是表象，管理層的混亂才是根源。

       資本是風(fēng)，人是魂。失去靈魂的企業(yè)，只會(huì)被風(fēng)所推倒。