資本市場猶如一座圍城，城外的人想進(jìn)去，城里的人想出來。

       就在復(fù)星醫(yī)藥選擇私有化復(fù)宏漢霖之際，一季度大賺50億元、奪下“A股Biotech一哥”寶座的百利天恒，反而準(zhǔn)備赴港二次上市。

       在創(chuàng)新藥市場承壓的大環(huán)境下，百利天恒為何選擇此時(shí)赴港上市？其背后隱藏著哪些深層次的邏輯與考量？

       “A股Biotech一哥”換人

       在過去的7個(gè)月時(shí)間里，百利天恒可謂是“贏麻了”。

       2023年12月，百利天恒將EGFR×HER3雙抗ADC項(xiàng)目BL-B01D1授予百時(shí)美施貴寶（BMS），潛在總交易額最高可達(dá)84億美元（首付8億美元，近期或有付款5億美元，里程碑付款71億美元），成為我國首款成功出海的雙抗ADC新藥。

       與此同時(shí)，這筆巨額交易刷新了全球ADC類藥物單品交易總價(jià)的紀(jì)錄，也創(chuàng)下國內(nèi)創(chuàng)新藥License-out交易的首付款及總交易額雙項(xiàng)記錄。

       尤其收到BMS支付的8億美元首付款后，百利天恒實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，今年一季度總營收、歸母凈利潤分別達(dá)54.62億元、50.05億元，同比暴增4325.45%、3100.16%，業(yè)績可謂逆天。

       在一系列利好消息的刺激下，百利天恒股價(jià)隨之暴漲。截至6月25日收盤，總市值達(dá)到752億元，在A股科創(chuàng)板中僅次于排名第一的BioPharma百濟(jì)神州（1221億元），奪下了“A股Biotech一哥”寶座。

       若按市值為衡量標(biāo)準(zhǔn)，背后有安進(jìn)、高瓴加持的百濟(jì)神州，可謂是上一任“A股Biotech一哥”。可如今，百濟(jì)神州已從Biotech進(jìn)階到BioPharma，百利天恒卻完成了從Pharma到Biotech的逆生長。

       即便放在港股市場，百利天恒的市值也處于行業(yè)前列，高于信達(dá)生物（617.8億港元）、中國生物制藥（496億港元）科倫博泰（363.7億港元）。

       數(shù)據(jù)來源：i問財(cái)網(wǎng)站

       注：科創(chuàng)板藥企總市值TOP10剔除醫(yī)療器械公司，港股藥企總市值TOP10剔除藥品分銷公司

       但這并不是終點(diǎn)，百利天恒還計(jì)劃赴港二次上市。

       早在今年5月，就有媒體報(bào)道，百利天恒正在籌備不超過5億美元的香港IPO，最快于明年初到香港上市。若能順利上市并募資5億美元，或?qū)?chuàng)下近兩年全球創(chuàng)新藥領(lǐng)域的IPO紀(jì)錄之一。

       6月21日，百利天恒發(fā)布公告稱，董事會(huì)已審議通過“公司發(fā)行H股并在香港聯(lián)交所主板上市”的議案，將在股東大會(huì)決議有效期內(nèi)選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)和發(fā)行窗口完成本次發(fā)行H股并上市。

       盡管具體的募資用途還有待H股招股書的披露，但赴港上市的原因，百利天恒在公告中做了詳細(xì)披露，“為了進(jìn)一步助力公司國際化業(yè)務(wù)的發(fā)展，更好地利用境內(nèi)境外融資平臺(tái)，夯實(shí)公司快速發(fā)展的資金儲(chǔ)備，支持公司眾多創(chuàng)新產(chǎn)品在歐、美、日及其他國際市場的全球開發(fā)，大力推動(dòng)實(shí)施公司成長為在腫瘤用藥領(lǐng)域具有全球領(lǐng)先優(yōu)勢跨國藥企（MNC）的戰(zhàn)略。”

       一言以蔽之，就是高筑墻（儲(chǔ)備現(xiàn)金流）、廣積糧（全球市場研發(fā)）、緩稱王（成長為MNC）。

       除公司經(jīng)營戰(zhàn)略外，百利天恒選擇赴港二次上市的原因，還有BL-B01D1項(xiàng)目的研發(fā)和創(chuàng)新藥融資承壓的考量。

       在寒冬中破局

       資本市場就像一座圍城，外面的人想進(jìn)去（IPO上市），里面的人想出來（私有化），不管是想進(jìn)去的還是想出來的，目的都是為了獲得融資。

       自2015年開啟藥審改革、中國創(chuàng)新藥進(jìn)入快速發(fā)展期以來，國產(chǎn)Biotech經(jīng)歷過2017、2018年的“門庭若市”（批量上市熱潮），也經(jīng)歷過短暫輝煌后的“門可羅雀”（IPO遇冷、融資承壓）。

       在這樣的背景下，實(shí)現(xiàn)A股和港股雙重上市的Biotech屈指可數(shù)，而能像百濟(jì)神州這樣“美股+港股+A股”三地上市的藥企更是罕見。

       百利天恒趁著“事業(yè)處于上升期”、深得資本的青睞時(shí)，選擇赴港二次上市融資、儲(chǔ)備現(xiàn)金流，可謂是審時(shí)度勢之舉。

       當(dāng)然，除IPO外，License-out也是當(dāng)下Biotech重要的資金來源，且是扭虧為盈關(guān)鍵，包括康方生物、和黃醫(yī)藥和百利天恒等都是其中的受益者。

       圖片來源：交銀國際研報(bào)

       百利天恒赴港二次上市，除了融資考量，還為了深入推進(jìn)EGFR×HER3雙抗ADC項(xiàng)目BL-B01D1的研發(fā)。

       盡管已收到BMS支付的8億美元首付款，但由于協(xié)議商定百利天恒要與BMS分擔(dān)BL-B01D1的全球開發(fā)費(fèi)用，以及在美國市場的利潤和虧損，同時(shí)考慮到腫瘤藥物在海外的高昂研發(fā)成本，尤其BL-B01D1針對(duì)多個(gè)腫瘤適應(yīng)癥的研發(fā)挑戰(zhàn)，因而提前籌足資金、精心規(guī)劃至關(guān)重要。

       值得一提的是，百利天恒走出了類似百濟(jì)神州“高舉高打”的路子。

       隨著全力加速開發(fā)進(jìn)程，目前BL-B01D1已啟動(dòng)了6項(xiàng)III期臨床試驗(yàn)，涉及鼻咽癌、食管癌、非小細(xì)胞肺癌和乳腺癌，而且還開展了9項(xiàng)II期試驗(yàn)，覆蓋小細(xì)胞肺癌、宮頸癌、尿路上皮癌等多個(gè)癌種。據(jù)BMS預(yù)測，BL-B01D1或?qū)⒂?028年在美國上市，預(yù)計(jì)首年銷售峰值超69億元。

       實(shí)際上，除BL-B01D1外，百利天恒還面臨著更多挑戰(zhàn)。

       隨著其他創(chuàng)新藥即將邁入臨床后期階段，未來在研發(fā)方面的投入也將持續(xù)增加，而且在藥物上市后還需承擔(dān)生產(chǎn)和自主銷售等環(huán)節(jié)的成本。每一步進(jìn)展都考驗(yàn)著百利天恒的資金實(shí)力與戰(zhàn)略規(guī)劃。

       BD井噴未來可期？

       不同于Biotech向BioPharma進(jìn)階，百利天恒是從傳統(tǒng)藥企逆向成長為Biotech。

       百利天恒的前身百利藥業(yè)成立于1996年，最初是以化學(xué)仿制藥和中成藥起家，直到2011年才開始布局全球創(chuàng)新生物藥領(lǐng)域，但目前已布局超過20個(gè)創(chuàng)新生物藥。

       在ADC藥物方面，百利天恒已有6款進(jìn)入臨床研究階段，包括BL-B01D1、BL-M07D1（HER2-ADC）、BL-M02D1（TROP2-ADC）、BL-M11D1（CD33-ADC）、BL-M05D1、BL-B16D1（雙抗ADC）。

       BL-M07D1具有治療乳腺癌、胃癌等多個(gè)實(shí)體瘤的潛力，正在開展頭對(duì)頭T-DM1治療晚期乳腺癌的III期研究，與帕妥珠單抗±化療的聯(lián)用、與PD-1/PD-L1單抗的聯(lián)用已處于II期臨床；

       BL-M02D1適應(yīng)癥為三陰乳腺癌、肺癌、胃癌、結(jié)直腸癌等實(shí)體瘤，正處于Ib期臨床；

       BL-M11D1正在開展治療急性髓系白血病的Ia期臨床，已展現(xiàn)出強(qiáng)烈的有效性信號(hào)；

       BL-M05D1的適應(yīng)癥為胃癌、胰腺癌等，正在開展Ib期臨床；

       BL-B16D1是偶聯(lián)了新一代毒素的雙抗ADC藥物，適應(yīng)癥為晚期實(shí)體瘤，今年5月獲批開展臨床。

       百利天恒創(chuàng)新生物藥管線

       圖片來源：百利天恒2023年財(cái)報(bào)

       除了ADC藥物，百利天恒有BD預(yù)期的藥物還包括雙抗和四抗。

       百利天恒獨(dú)立開發(fā)了雙抗開發(fā)平臺(tái)（SEBA分子結(jié)構(gòu)平臺(tái)），并基于這個(gè)平臺(tái)開發(fā)出成系列的雙抗，其中已有2款進(jìn)入臨床階段，包括SI-B001（EGFR×HER3雙抗）、SI-B003（PD-1×CTLA-4雙抗）。

       SI-B001具有實(shí)現(xiàn)突破性療效的潛力，正在非小細(xì)胞肺癌、頭頸鱗癌、食管癌、消化道腫瘤等多個(gè)適應(yīng)癥開展臨床研究，其中針對(duì)小細(xì)胞肺癌已進(jìn)入III期臨床；SI-B003單藥治療多種實(shí)體瘤后線患者已處于I期臨床，與SI-B001±化療聯(lián)用治療頭頸鱗癌和非小細(xì)胞肺癌，以及與BL-B01D1的聯(lián)用均已處于II期臨床。

       此前，百利天恒公布了SL-B003臨床I期部分初步數(shù)據(jù)取得積極結(jié)果，可評(píng)估的46例實(shí)體瘤患者ORR為19.56%，DCR為56.52%，其中20例經(jīng)歷含PD-1/PD-L1單抗治療后耐藥的實(shí)體瘤患者ORR為25%，DCR為65%。

       從市場情況看，全球僅有康方生物的卡度尼利單抗這一款PD-1×CTLA-4雙抗獲批上市，其他已進(jìn)入臨床階段的有阿斯利康MEDI5752、MacroGenics的MGD019，以及國內(nèi)兩款PD-L1×CTLA-4雙抗，包括科倫博泰SKB337、康寧杰瑞KN-046。

       圖片來源：東吳證券研報(bào)

       在四抗藥物方面，百利天恒獨(dú)立開發(fā)了GNC分子結(jié)構(gòu)平臺(tái)，目前已有3款四抗藥物（GNC-038、GNC-039、GNC-035）進(jìn)入臨床階段，均起到“靶向免疫”作用，具備實(shí)現(xiàn)突破性療效的潛力。

       其中，GNC-038結(jié)合了CD3×4-1BB×PD-L1×CD19四個(gè)靶點(diǎn)，已開展1個(gè)Ia/Ib期和4個(gè)Ib/II期臨床，覆蓋了急性淋巴細(xì)胞白血病和非霍奇金淋巴瘤等血液腫瘤；

       GNC-039結(jié)合了CD3×4-1BB×PD-L1×EGFRvIII四個(gè)靶點(diǎn)，已開展針對(duì)腦膠質(zhì)瘤的Ia/Ib期臨床；

       GNC-035結(jié)合了CD3×4-1BB×PD-L1×ROR1四個(gè)靶點(diǎn)，正在開展針對(duì)血液腫瘤和實(shí)體瘤的2個(gè)Ia/Ib期臨床，2個(gè)Ib/II期臨床。

       結(jié)語

       在當(dāng)下創(chuàng)新藥市場承壓的大環(huán)境下，百利天恒的卓越表現(xiàn)可謂亮眼。這得益于其選擇了技術(shù)前沿且差異化的研發(fā)策略，并展現(xiàn)出極具前瞻性的管線布局。其中，部分管線已初露BD潛力，未來有望吸引更多的合作機(jī)會(huì)。

       參考資料：

       1.各家公司的財(cái)報(bào)、公告、官微

       2.《20240411-百利天恒-688506-首創(chuàng)雙抗ADC，書寫全球重磅產(chǎn)品新篇章》，東吳證券

       3.交銀國際、東吳證券研報(bào)